连续八个月CPI涨幅超过3％人们对于CPI关注程度甚至超过银行利率与此同时房地产价格连年大幅上涨这两个关系民生和国家经济因素之间否存在着必然联系?否互为因果我们所处通胀时期还将持续多久?房地产在这个时期将扮演怎样角色?这一系列问题答案将直接影响民众和政府未来决策对此我们通过以下分析来对未来房地产投资提供一些建议

一、通胀与房价上涨并无直接联系

首先来探寻一下两者之间关系从居民直观感受来看先前几年从一线城市开始并随后蔓延全国房价大幅上涨随后股市复苏并屡创新高至2007年3月开始进入通胀上升通道那么否房价和股价上涨最终导致物价全面上涨和通货膨胀呢?这个并不尽然此轮房价上涨主要有两部分原因第一当时经济增长和城市化进程伴随而来住房刚性需求增长同时房贷兴起和宽松货币政策进一步刺激自住和投资需求；第二人民币升值预期导致大量外资流入从2002年到2005年初美元相对欧元贬值约40％大量国际投资人将人民币资产作为避风港房地产其不二选择

在多数人只把房产作为必需品时期如果人们预期房价将上涨就会减少对于其他商品消费支出这也就在房价最初上涨阶段我国CPI始终低位运行原因之一尤其在我国房价并未计入CPI篮子中而随着房地产投资不断增长通过上下游产业链关系推高原材料和部分服务业价格才使得CPI面临上涨压力但此轮CPI上涨有着国际原材料价格上涨、农产品供应下降导致价格上涨以及房地产、股市产生财富效应再加上外资对国内流动性推波助澜等一系列复杂因素但随着通货膨胀预期逐渐形成房地产、黄金等实物资产又称为资金追逐对象价格继续上涨

因此房价长期大幅上涨可能CPI上升一个因素但CPI上升国际国内等一系列因素共同造成

二、站在更高处看房地产业未来调控

由于房价高涨社会大众习惯认为政府近期宏观调控矛头主要指向房地产行业事实上政府从整个经济、社会角度出发最大程度解决或缓解社会主要矛盾很显然物价比房价政府更为关注问题况且政府运用一系列如调整利率、准备金等货币政策会对中国经济各方面产生深刻影响打压房价不可能单纯政策意图

由图1可见2006年房价涨幅较为平稳CPI指数在年底前依旧低位运行政府出台政策主要围绕规范房地产市场、抑制投资需求和对房地产供应结构性调整运用调控手段限制户型、增加交易税收、督催销售、限制外资仅有一次运用上调贷款利率金融手段而当CPI从 2006年底开始上涨并一直延续整个2007年此时政府频频运用货币政策5次加息10次上调存款准备金尤其准备金率这个工具在调控房地产市场中很少被使用我们看到在密集政策作用之下从8月份开始CPI涨幅终于有所缓和而在房地产行业2007年政府继续出台增值税清算、《物权法》、限制外资等政策由于我国房地产市场发展较晚法律、制度等还不完善因此也注定我国房地产市场调控将一个较为漫长过程可以预计未来房地产政策调控将继续向抑制投资需求、降低银行风险、提高保障性住房比例及规范各个市场环节目标推进购房者和开发商都应关注决定宏观调控方向和力度复杂因素尤其我国房地产市场受调控影响明显目前由于 CPI而不断调高利率给购房者带来一定压力但政府不可能希望大量还款者无力还款而引发金融风险和外资大量流入局面出现当然将来可能还会出现其他因素影响房地产调控作用我们仍应提前做好准备预计可能出现宏观调控给自己带来直接影响

三、房地产产品对抗通胀良药

虽然通货膨胀给房地产市场带来诸多不确定因素但许多实践和研究表明房地产在很大程度上能够对抗通货膨胀风险尤其在高通胀时期而其他一些工具如证券等却不有效对抗通胀工具

上图2表1显示加拿大在70年代处于严重高通胀时期年均通胀指数增幅约12％而此时房地产年均收益率为20％左右并且与通胀率呈现高度相关性而美国全国房地产投资信托也长期以来保持显著高于通胀指数年收益率

多数研究基于数学模型得出结论在经济上可能解释房地产作为主要居民实物资产能够起到保值增值作用并且在高通胀时期房地产流通性也较高使得房地产投资属性充分发挥只要存在更高通胀预期资金就会向房地产等实物资产聚集又进一步推高房价美国、加拿大等一些国家历史已经印证这一点而在我国也有一些研究表明中国房地产投资能够有效对抗通胀

四、现阶段不同类型物业投资价值评估

如果房地产行业整体具有抗通胀性那么再进一步细分不同物业类型否对于通胀抵御能力也会有差异呢?住宅、写字楼、商业、工业地产究竟哪个最佳通胀抵御工具?对此可以参考一些国际情况

以美国为例1984年以来美国消费物价指数保持温和上涨22年间大约年均上涨2．8％我们选取MIT房地产交易指数显示美国房地产市场在这期间年均综合收益率大约9．6％明显高于CPI增速而从四种主要物业收益率指数情况看四种物业在这期间表现略有差异公寓平均收益率最高同时也最为稳定而以截至2007年1月数据看写字楼收益率最好工业地产收益率略高于零售物业

我们发现在美国这样房地产市场较为成熟地区各种类型物业最终收益率趋向一致这一方面由于市场供求达到较为均衡状态另一方面也可能因为市场信息及交易流通性高使得物业价格和租金更好反映物业实际情况同时一些金融工具(如REITs等)使得普通投资者能够投资不同类型物业而取得较好组合投资收益

再回到国内房地产市场目前我们还未发展到成熟阶段住宅供求结构性矛盾、商业物业总体供求不平衡以及工业地产相对滞后发展加上信息传达问题导致在不同物业之间收益率还存在较大差异也许在一些一线城市这种差异较小但多数地区差别还较大投资者应该对各个物业类型做好长期趋势性预测并且结合市场供求情况作出判断

现在加入通胀因素由于我国从2006年底开始进入CPI加速上涨期在这期间房地产市场表现可能会与低通胀情况下略有不同这里我们主要考察北京、上海两个一线城市我们发现从2006年中期到2007年底这段时间内北京和上海住宅销售价格和租金价格指数涨幅均高于商厦和写字楼而写字楼租金涨幅高于商厦并且商厦租金涨幅明显小于价格涨幅其租金收益率呈现下行趋势其原因可能投资者对于这三种物业在现阶段风险判断有差异商铺风险最大并且未来供应有较大不确定性而住宅流通性高、投资门槛低所以住宅成为收益率最好物业这也反映我国投资者较为明显心理偏好而在住宅市场中普通住宅租金和价格涨幅又要高于豪宅市场尤其上海豪宅租金价格近几年来变化很小似乎并未受到通胀因素影响对此我们解读豪宅可以看作奢侈品一种其价格主要受供给和小部分高收入者可支配收入影响显然此轮通胀并未对这两个因素造成大冲击

五、警惕泡沫破灭风险

虽然我们相信中国房地产市场具有很好抗通胀能力但国际经验已经表明这并非万无一失之举在高通胀末期资产价格往往已经积聚大量泡沫一旦主要资产价格泡沫破灭房地产市场在第一时间受到影响房价下跌继而CPI急速下降并且房价下跌深度和调整地时间都将高于CPI美国和加拿大70年代高通胀末期情形都印证这一点人们对于房地产市场信心恢复需要更长时间因此在通胀末期介入房地产市场将一件十分危险举动但泡沫破灭又很难做出预测美国70年代高通胀经历10年并且有一次反复对此我们建议充分关注其他相关经济情况和国际经济格局希望投资者能充分做好准备

　　　(作者：五合国际机建筑设计集团 刘力 邹毅)